13/01/2015
Los patrones de crecimiento de la economía global de la post-crisis empiezan a diferir notablemente de los que contemplábamos allá por 2009 y que se prolongan durante la Gran Recesión. En aquel momento se constataba el desacoplamiento entre las dañadas economías desarrolladas y las vibrantes economías emergentes lideradas por el grupo de los BRICs, así como los efectos asimétricos que una crisis de balance provocaba entre los proveedores y los receptores de capital. En la raíz de la crisis financiera estaba una acumulación de reservas monetarias sin precedentes en los países emergentes, que surge como resultado de unas exportaciones disparadas gracias a ganancias continuas en productividad durante tres décadas y al aumento de las exportaciones de materias primas. La contrapartida de estos excedentes son los enormes déficits comerciales en algunos países desarrollados en la década de 2000, financiados mediante la importación de capitales acumulados en los países en desarrollo e instrumentados a través de la creación de todo tipo de activos financieros con unas bases de solvencia cada vez más endebles.
El desenlace de la crisis reveló que los rápidos cambios en la productividad relativa entre países y los desequilibrios comerciales que generan, junto con la excesiva facilidad para crear y comercializar activos financieros de toda índole para cubrirlos, resultó ser una combinación letal. Una bomba de relojería que explota cuando los tenedores de esa deuda perciben que unas economías tan poco competitivas y sobreendeudadas como las occidentales no pueden generar las rentas futuras necesarias para garantizar su repago, como comenzó a suceder entre 2007 y 2008.
El mundo desarrollado lleva ya más de siete años intentando corregir estos desequilibrios y parece que cuando empiezan a verse algunos resultados, al menos en Estados Unidos, la situación se torna esta vez desfavorable para los países emergentes. Publicaba hace pocos días M. A. El-Erian[1] una nota en la que describía el estado de la economía global en 2015 y lo calificaba como “el año de la divergencia” en cuanto a tendencias, políticas y resultados, y el de las “velocidades múltiples” en cuanto a la diversidad de tasas de crecimiento por zonas geográficas y políticas. Segmenta el mundo en cuatro grupos, empezando por Estados Unidos, en donde deberíamos ver una consolidación del crecimiento junto con creación de empleo y una recuperación de las rentas del trabajo, que permitirán la consolidación de la senda de recuperación y una corrección modesta de los desequilibrios en la distribución de rentas.
Un segundo grupo sería China, que continuará avanzando hacia la madurez estructural reorientando su crecimiento hacia modelos más sostenibles y menos explosivos, al tiempo que consolida sus mercados interiores, sus instituciones y su regulación, y continúa expandiendo los ámbitos de acción del sector privado y de disciplina de sus mercados financieros.
El tercer grupo, liderado por Europa, verá cómo durante 2015 el estancamiento alimentará el descontento social, dificultando la toma de decisiones de política económica en cada uno de los países y en el seno de la UE. La combinación de un crecimiento anémico junto con fuerzas deflacionarias y deuda excesiva, desincentivarán la inversión y quizá ayuden a propagar las ideas revisionistas de la doctrina de la deuda soberana, inquietando y creando inestabilidad en los mercados financieros. La incertidumbre y la inestabilidad se verán reforzadas por episodios locales de cuestionamiento de la arquitectura europea añadiendo volatilidad a los mercados, como sucederá en el caso griego y quizá en el Reino Unido, si calan en el sentimiento de mercado algunas de las propuestas lanzadas desde los partidos mayoritarios de cara a las elecciones del próximo mayo.
El grupo final lo forman los que denomina “wild cards”, el de los cimarrones, los impredecibles, un grupo de países importantes por sus interconexiones y sus relaciones sistémicas con la economía global, cuyos miembros más destacados serían Rusia y Brasil.
Rusia empieza 2015 con una recesión profunda, el colapso del rublo, el hundimiento de sus ingresos por exportaciones de petróleo, huidas de capital y escasez producida por la contracción de las importaciones. Ucrania es obviamente la piedra angular de una mala situación económica agravada por la caída de sus exportaciones y disminución de sus reservas, que obligará al presidente Putin a optar entre reengancharse a Occidente, suavizando su enfoque hacia Ucrania, o por el contrario a seguir por la senda del nacionalismo como vía de contener el descontento popular, agravando con ello la crisis en la que vive el país y profundizando el malestar europeo.
Y por último Brasil. El dilema que encara Rousseff es si unirse a México como ancla de un continente más estable, reformulando para ello su política macroeconómica y atajando el estatismo y la intervención, u optar por el contrario por el continuismo de las políticas que tanta inestabilidad y dependencia han generado en estos últimos dos años y que casi le cuestan la reelección.
Este panorama divergente alumbra un escenario de discrepancias en las políticas monetarias y de tensiones en los tipos de cambio para 2015. Mientras Estados Unidos ha reiniciado ya la senda de la ortodoxia monetaria interrumpiendo las compras masivas de activos a largo plazo y señalizando la posibilidad del inicio de un ciclo alcista de tipos a partir del verano, Europa se encuentra todavía decidiendo qué clase de programa de compras de activos va a desarrollar y de qué forma puede continuar expandiendo el balance de su banco central. Varios años por detrás de Estados Unidos, lo que indica la asincronía de los tiempos de los ciclos de tipos de interés y de los horizontes de recuperación.
Las divergencias de crecimiento de los principales bloques y de sus políticas monetarias habrán de trasladarse a realineamientos en los tipos de cambio, como ya ha sucedido desde el verano entre el dólar y las demás divisas. Es previsible que el cambio de su divisa genere tensiones políticas internas en Estados Unidos, en la medida en la que no se atisban muchas economías deseosas de acompañar al dólar en su viaje alcista. El mapa de divergencias globales podrá dar lugar a tensiones en los tipos de cambio y puede que asistamos a debates y propuestas de medidas y contramedidas destinadas a acomodar los tipos de cambio a los intereses nacionales.
Pero en general los riesgos no parecen provenir en estos momentos de los problemas de coordinación internacional, sino de la presencia de los focos de desequilibrio locales que hemos repasado. Europa se beneficiará de todo lo bueno que pueda provenir de una economía americana en expansión, de la misma manera que su destino se encuentra ligado a lo que suceda en Rusia o con los precios del petróleo. Pero poco conseguiremos fiando nuestra prosperidad a lo que lo que hagan los demás si en su lugar no avanzamos en nuestra propia agenda de reformas, que sigue siendo amplia y muy variada, con muchos epígrafes todavía pendientes. De lo contrario estaríamos dejando nuestro futuro al albur de circunstancias que no podemos controlar.